2017年8月20日 星期日

升市不爽跌市快樂 (19/8/17)

hutchison係一個專注投資具穩定收益以及防禦性股票既投資者, 雖然我唔希望有投資者因為股市調整而損兵折將, 但我確實較喜歡跌市多於升市

因為持有防守性股票例如中電之類係升市係相當蝕底既, 有謂"升市莫估頂", 但唔適用於防守性股票。因為中電呢類股票既派息政策以及業績能見度高, 即使好似我地呢d散戶(沒有資訊優勢既投資者)睇年報睇presentation已經估得到未來一兩年間公司既業務做成點, 派息通常都係預期之內。所以大部分投資者(包括散戶)都對呢類股票既估值有一定共識, 呢類股票既特性就係股價穩定, 波幅徧小; 不過有得必有失, 當大家計得到間公司大概值幾錢, 自然而然地你投資係防守性股票既投資表現唔會太高(基於大部分投資者對公司估值及出價接近, 我們好難高賣低買, 有別於其他投資者, 不論係價值型投資者或者趨勢型投資者)

所以買得防守股票, 我地同大市表現已經分道揚鑣

遇上升市, 大部分投資者都應該對呢類防守性股票冇乜興趣, 因為隨便買一隻兩隻popular既股票已經可以一日升一成半成, 抵得上我收成年股息有餘, 有次同朋友食飯談論投資, 佢成日話買呢些(即係我持有的659, 1038等等)一年先收到幾percent股息好慢, 呢個本身係投資防守股票既缺點, 我亦解䆁左我既投資策略俾佢聽, 投資防禦性股票, 本身係不求有功, 但求無過既行為, 當投資市場調整我地就有出手機會

遇上跌市, 很多股票都有很大跌幅, 但防禦性股票既低波幅性保障左我地, 倘若遇到優質投資機會, 我地可以把手上股票賣出套現作出新投資(由於我地d股票跌幅較小, 較小機會出現賤賣資產既不幸事件); 倘若我地沒有新投資機會, 亦可以繼續持有已有股票資產, 反正我地d股票具穩定派息, 甚少出現質素轉差而需要棄子既機會

大市升跌於我而言並不重要, 只係反映投資者對於股票資產既樂觀/悲觀程度, 不過大部分投資者悲觀一點肯定於我有利, 所以惟有黑心一點期待股市下跌了:)

2017年7月31日 星期一

長江基建近況簡評 (31/7/17)

原本長建這類終極收息悶股是沒有評論價值的, 大部分投資人買入長建都打算長線持有, 有升有息以作養老之用

長建的業務模式亦十分的悶, 借錢買入穩定收益資產, 派息, 再舉債買入資產, 業績通過併購達至增長, 增加派息 -->無限循環

這個嘛, 簡直就是收租佬"整大個餅"的加強版來的, 因為大公子相中的資產年收益率通常有近10%回報, 而收租物業則很少超過4%的, 所以長建的現金流向來強勁, 足以應付年年增加的股息支出及貸款利息開支

其實這個業務模式幾近不敗, 只要管理好應付帳應收帳的檔期, 確保自己有足夠流動性就可以

不過今年長建的收購行動頗多, 年頭以約170億收購DUET 40%股權, 今個月又分別向長實購入HVAC 25%股權(40餘億) 以及收購德國ISTA 35%股權 (約145億), 長建手頭的現金在6月尾只有40多億, 即使計及電能的特別股息, 長建亦應該手持100億元左右

未過數的交易有 HVAC 25% + ISTA 35% = 約185億, 外加下半年長建仍然可能有收購行動, 當然長建可以再向銀行貸款, 但銀行貸款通常借不足併購交易金額, 長建未來仍然有補充資本的需要

補充資本方法如下:
1.最方便的方法應該是再要求電能派發特別股息, 以電能手頭現金(接近250億)而言, 長建應該可以分得近100億元
2.其次就是發行永續債券, 因為永續債券計入Equity方, 可以有效"降低"長建的負債比率, 始終現在仍然是低息環境, 相信以長建的名聲發債成本只介乎5-6%, 它收購的資產的回報不止於5-6%, 相當值得做
3. 批股, 趁著近日股市暢旺批股集資, 一來可以獲得實實在在的資本, 二來趁股價高企時出手對於原股東更有利, 攤薄權益較少

hutchison個人認為短期內電能再派錢的機會較少, 方法2或者方法3的機會相對較大, 而集資額應該介乎10-15億美元之間, 倘若長建股價有所調整, 可能為一眾希望買入長建的投資者提供增持良機

2017年7月6日 星期四

[長文][折讓股][獻醜了]淺談世城系 (355,617,78,1881)

一直也有意思寫寫世城系的, 不過一直也覺得自己的分析力不夠, 不足以寫這系的股票。眼見billy兄提起富豪(78), 勾起我的筆興, 也不顧得這麼多, 先行獻醜了:)

雖然我一直有留意折讓股, 但我一向不建議其他投資者買入的, 除非你真的很喜愛那股票。因為當一些無論派息, 大股東, 資產/業務都優質的股票(特別是地產股), 好像嘉里(683), 嘉華(173)又或者合和(54)等都處於PB0.4-PB0.5的狀態時, 買入一些折讓股可能至少要加上20-30%的折讓作為安全邊際(safety margin)。當0.4/0.5 再乘以 (1-20%)/(1-30%)時, 很可能得出的PB只有0.3, 甚至連PB0.3也沒有(而這很可能已經是這折讓股的合理價), 買折讓股就千萬不要以為自己掘到一隻PB0.3的乜乜乜乜就以為自己執到寶先, 這股價賤可能有一些defect你沒有留意到, 包括1. 大股東為人(世城系, 英皇系, 新世界系等等), 2. 派息(可能很低甚至沒有), 3. 資產變現價值高但現金流弱(大酒店為表表者), 4. 很差的發展策略甚至沒有發展策略 (信和酒店1221), 5. "四無"大股東: 無意出售資產派息, 無意增加派息, 無意私有化, 無意増持 (國浩53, 信和酒店1221), 這些折讓股通常有以上某些特點, 所以最好用一個真的很低的價錢去買會比較好, 否則你以心目中"低價"去買就很難獲利, 這類股本身又不適合長線持有, 到時進退維谷就很無謂了。
(按: 先行寫一段折讓股的缺點, 以免大家一時興起作出投資決定, 要知道hutchison只是隨心評論, 一向不負文責的)
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世城系有很長遠的歷史, 大股東羅旭瑞更是近日鷹君爭產的主角以及第一代的"股壇狙擊手" (有興趣者可以看看馮邦彥的香港企業併購經典) 精通財技的羅老闆以小控大, 透過355世紀城市控制617百利保, 再透過617控制78富豪, 最後78多年前分拆大部分酒店以Regal REIT(1881)的名義上市 (可參閲味皇寫下的"1881富豪產業信託"http://realblog.zkiz.com/lgaim/17703)

這以小控大的好處除了在於能以較小金錢控制資產值高的子公司以外, 其實更好的是可以依靠業務穩定的子公司如Regal REIT派息予上層公司(富豪及百利保)。有了派息這穩定現金流, 上層公司可以放心舉債做一些投資潛力更高但風險較高, 又或者沒有穩定現金流的項目(如投地發展住宅, 投地建商業項目, 不像買樓收租一樣有即時現金回報)。
最後也是最重要的一點就是以小控大可以讓重債/希望減債的上層公司(富豪及百利保)以一個合理價錢將回報穩定資產出售予下層公司(Regal REIT), 由下層公司舉債收購資產。上層公司可以套現所得1.增持下層公司股票, 2.回購自身股票, 3.投資新項目, 項目發展成熟以後售予下層公司, 再投資新項目(不斷重複)
還有最最最後的一點是一間擁有大量穩定現金流的下層公司可以和上層公司組合營發展, 以免上層公司負擔不起(例子有百利保和百利保的子公司富豪, 以及長建電能)

寫完世城系的"以小控大"特點以後, 我下一個着眼點不是任何一間上市公司, 而是百利保和富豪各佔一半的地產公司 P&R Holdings (百富控股), 因為P&R Holdings控制了世城系大部分地產發展物業。根據去年年報指出P&R Holdings持有馬鞍山商場項目, 九肚住宅項目, 上環在建酒店項目, 大角咀/旺角酒店項目(市建局項目), 馬頭圍酒店項目, 洪水橋住宅項目(已推售), 以及長沙灣住宅項目(市建局項目) (去年推售)。這些項目的價值最好自己再計算一次, 年報所寫的價值始終和市價有一段距離, 當然估值的的鬆緊就視乎各位對這些項目的看法以及計算方法了:)

講完P&R Holdings, 我希望逐層講講每一層公司的特色。
第一層是世城(355), 世城(355)的主要角色是持有百利保(617), 是一間控股公司, 世城是一隻十分股東unfriendly的股東, 派息很少, 有時合股供股, 但有時派發特別股息, 這相信和大股東的個人財政狀況有關, 他有閒錢時自然想攤薄你的股份權益, 他需要錢時就從世城派發特別息。倘若想從這股獲利, hutchison相信你要先搞清楚他的財務狀況, 反正hutchison不是姓羅, 又不是他的私人秘書之類, 這內幕我是冇可能知的, 世城可以放棄。

第二層是百利保(617), 主要資產有持股6成多的富豪(78), 50% P&R Holdings (但富豪也持有50% P&R Holdings, 所以百利保實際有八成多 P&R Holdings), 持股約7成的四海國際(120) (四海國際持有幾個內地房地產項目)
第三層是富豪(78), 主要資產有50% P&R Holdings, 持股7成多的Regal REIT (富豪一方面交租予Regal REIT, 另一方面收取Regal REIT的股息, 左手交右手), 飛機租賃(14架巴西embraer的小型飛機)

百利保和富豪的關係很緊密, 兩者都折讓甚高, 頗具投資價值, 它們的分別如下:
1. 百利保的P&R Holdings實際權益較高; 但富豪的Regal REIT實際權益較百利保高
2. 百利保有四海國際的內海項目; 但富豪有飛機租賃
3. 百利保股息較高; 但富豪正在回購
兩者都有不錯而且現金流不差的資產, 不過我傾向買上層公司百利保, 原因在於我個人比較喜歡股息, 還有的是上層公司很多時可以被下層公司"養大"(正如電能"養大"長建一樣)

第四層就是Regal REIT(1881), 主要持有八間酒店租予富豪(78)經營, 把收租所得派息

有很多人認為買下層公司不好, 這要視乎情況而定, 不能一概而論的。因為下層REIT的派息比上層高, 重視股息的股東可能更喜歡REIT。當然REIT可以被當作"垃圾桶", 上層公司(617, 78)賣產予下層REIT(1881)套現; 但是置富REIT(778)的例子足以說明"食垃圾"也可以增加股息分派及推動股價成長的。置富REIT的成長很大程度是受惠於收購長實的商場, 由此可見"食垃圾"可以是win-win雙嬴的, 況且母公司/上層公司的項目很多都是發展中未有現金流, 它的高回報背後是因為它冒了更大風險, REIT的借錢-->收租-->買樓-->借錢(重複) 模式其實有很高的盈利可見度, 長遠成長未必比上層公司差很遠, 所以我認為Regal REIT也有不錯投資價值

另外有一點和Regal REIT有關的是酒店越cheap越好賺, 貴價酒店不好賺
如果你一向有留意地產股及酒店股便不難理解,
大酒店, 美麗華酒店(酒店業務), 香格里拉, 太古地產(酒店業務), 新世界君悅, 萬麗海景等等公司的貴價酒店出租率相對較低, 雖然每晚房租較高, 但貴價酒店經營成本大, 兩者相抵之下反而冇乜着數, 太古酒店甚至蝕錢添...
相反, cheap酒店, 好像合和的悦來酒店, 長實的酒店及服務式住宅就很好賺(長實只有紅磡酒店及九龍酒店較高檔, 但年賺15億),  雖然每晚房租較低, 但酒店經營成本比較低, 相抵之下它們以出租率較高取勝

我相信酒店REIT(如朗廷, 富豪) 和甚麼旅遊業回暖關係不太大, 反而私樓租金的升幅對Regal REIT一類主要持有cheap酒店的股票助益更大(相反朗廷有Cordis, 較不好賺), 我相信隨著私樓租金上升(尤其是面積小的單位), 愈來愈多人會覺得"租私樓唔抵"而轉向租cheap酒店和服務式住宅, 反正私樓租金和長租酒店/服務式住宅的租金越拉越近
(按: 變相租樓人士也可以以心儀單位附近的酒店/服務式住宅為標準參考)

Regal REIT除了有收購馬頭圍酒店以外, P&R Holdings將來也許會再售上環酒店及旺角酒店予Regal REIT (因為這兩酒店規模較小定位較cheap, 將來的skycity機場酒店機會較小, 因為投資額大, Regal REIT承受不了), 可見未來Regal REIT的增長未必比百利保慢, 我認為Regal REIT也是不錯的投資:)


2017年7月2日 星期日

半年總結, 持股點評及未來展望 (1/7/17)

見到不少blog友都有總結自己上半年的投資成績, 我也寫一寫:)

今年Hutchison Capital的回報大約10-12%左右(沒有準確計算), 比恒生指數的升幅遜色, 原因相當簡單, 組合缺少了騰訊及滙豐/中銀香港這些一線科技股及金融股, 所以投資回報跟不上大市升幅, 不過Hutchison capital 本身主力投資公用股及穩定收益股票, 始終在升市時跑得較慢也是沒辦法的事, Hutchison capital將會繼續投資穩定增長兼備股票, 希望能夠逐步壯大股票投資組合規模

現在為持有的股票逐一點評:
1. 載通(62) (blog友牛腩河及價值投資者都有深入探討這股票, 可以到他們的blog看看)
由於油價持續低迷, 巴士業務將繼續因而受惠, 能夠持續向股東派息, 未來增長動力在於觀塘物業, 我相信大股東新地不會拆售這項目, 所以未來觀塘寫字樓及零售店面租金將會決定項目成敗。估值方面我認為這項目大約70億左右(参考太古九龍灣寫字樓成交價及新世界長沙灣地皮價錢), 不過如果不拆售估值就沒有太大意義, 我相信數年之後項目落成可以進一步提升租金收入, 載通每年純利將接近10億元

2. 數碼通電訊(315) 及 HKT (6823)
電訊組合的穩定高息是買入這兩股票的最大理由, 惟香港流動通訊市場競爭激烈, 幸好HKT及Smartone去年的服務收益EBITDA尚算穩定, Smartone微跌2%, HKT則因為整合收購csl之後整合品牌及削減營運開支推動EBITDA增長, 將來美國加息可能對HKT及Smartone造成壓力(利息開支增加), 但我一向認為較集中做低端流動通訊的和記電訊(215)以及中移動香港, 及香港寛頻(1310)壓力更大競爭更激烈, 從和電及香港寬頻年報睇它們的財政狀況不及Smartone和HKT穩定(主要衡量EBITDA/interest expense), 倘若美國持續加息可能迫使和電或者香港寬頻加價, 結束價格戰, 到時Smartone和HKT有機會提高APRU從而提高收益

倘若出售Smartone及HKT有合理利潤, Hutchison capital將會放棄電訊投資而轉向地產及基建

3. 中銀飛機租賃(2588)
它的借貸大部分都是固定利率, 大約維持在2.5%, 而它買入的飛機大都有8%左右的現金收益率及12%的ROE(參考新創建的Goshawk的投資準則), 故此我認為中銀飛機租賃是相當值得投資的, 加上其飛機租賃組合的收入涵蓋東南亞, 中港, 歐美地區, 以美元計價, 分散了集中投資一兩個地區的風險, 相信它未來可以增加純利及派息

4. 信和置業(83)
早前已經評論過, 在此省略

5. 長江基建集團(1038)
併購DUET將為長建提供每年近10億港元的現金流, 未來長建也會持續進行收購以推動純利增長, 很多投資者也關注這企業, 不用我多說了:)

6. 新創建集團(659)
這一年新創建的行動主要有以下幾項:
a. 向周企收購50%新巴城巴
b. 增持飛機租賃公司Goshawk的10%股權至50%, 並計劃上市
c. 償還5億美元債券
d. 黃竹坑港怡醫院開張
e. 成功出售卓佳股權
這些行動都是十分可取的事, 新創建的財務負擔水平十分健康(淨負債比率只有12%), 有條件進行收購, 早前控股股東周大福企業買入澳洲電力企業Alinta, 有機會將部分轉售新創建集團(就好像之前Goshawk一樣), 我認為新創建進行併購推動增長的能力不亞於長江基建, Hutchison 將會繼續持有新創建直至它和中電長建等享有相同等級的估值

2017年6月28日 星期三

繼續增持信和置業(83)

今日以$12.76再買入2000股信和置業, 現在合共擁有4000股, 增持行動基本完成, 倘若信置再向下調整至一定水平, 我會再考慮繼續增持信置

2017年6月15日 星期四

組合調動和信置(83)簡評

今日以$9.48出售餘下的3000股置富REIT, 帳面利潤= (9.48-9.07)x3000 =約$1200, 倘若計及已收股息則獲得$1900利潤

同時今日以$13.26買入2000股信置(83), 現在hutchison capital的持倉如下:
1. HKT(6823)                3000股
2. 載通(62)                    1200股
3. 中銀航空租賃(2588)  800股
4. 長江基建(1038)        1000股
5. 新創建集團(659)      2000股
6. 信和置業(83)            2000股

代屋企人管理的股票:
1. 新創建集團(659)      4000股
2. 長江基建(1038)        1000股
3. 中銀航空租賃(2588)  500股
4. 數碼通電訊(315)      2500股

今年希望增持新創建集團(659)至8000股的目標看來不現實, 餘下現金將會用作增持一些優質地產股及穩定收益股票
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在地產股之中我一直比較喜歡信和置業(83), 大股東派息慷慨, 又比較少收地/收舊樓引伸出來的醜聞(因為信置沒有農地土儲及舊樓土儲), 當然這導致信置的土地成本較其他發展商高, 但我覺得正正經經投地及入標一鐵一局的項目會較好, 一來不用和小市民拉拉据据做壞名聲, 二來投得的地皮全部可以即時發展, 不用把土地曬太陽和政府拉据補地價之類的麻煩事情, 投地之後爽快起樓出售才是善用寶貴土地資源的方法

近年很多地皮價錢急升, 這對依靠一鐡一局以及官地的信置做成不少壓力, 補充土儲的難度大幅增加, 幸好信置近年加強投資商業, 工業及酒店地皮, 從16年年報可見收租業務(33億), 加上酒店(5.2億)及物業管理業務(2.7億)已經每年為信置貢獻近40億港元, 展望將來, 信置在元朗商業項目(50萬平方呎), 九龍灣寫字樓(應佔14萬7千平方呎), 海洋公園酒店(應佔26萬平方呎), 黃竹坑寫字樓(應佔17萬平方呎), 葵涌工業項目(17萬平方呎)等等將在未來數年落成, 有助進一步加強集團的經常性收入, 以信置現在的派息水平計算, 相信只是收租業務已經足以向股東提供可持續的股息

信置目前為止的問題在於難以補充地皮, 但它借貸少, 坐擁230億淨現金, hutchison相信美國加息對信置利多於弊, 因為隨著借貸成本提高, 財政狀況較信置差的地產同行的投地態度將會不如以往進取, 這會讓信置有更多機會投得地皮, 早前信置以consortium的形式以83.3億投得錦上路上蓋項目是一個好開始, 加上今年稍後信置的觀塘市建局項目即將推售, 倘若項目開售順利, 信置應該可以套現逾百億元, 為日後投資項目(不論是商業/住宅項目)做好準備

信置現價並不便宜, 不過我對信置是有一定信心的, 倘若信置股價調整至吸引水平, hutchison capital 將會繼續增持信置