第一太平: 未來的企業重組有助釋放價值 (27/4/18)

hutchison早前以4.1買入6000股第一太平(142), 今日的blog文主要是解釋一下我看好第一太平的原因:)

A. 第一太平的業務組合獨特, 穩健而兼具增長潛力, 有助分散集中投資中港地區的風險

在香港股票市場之中主力投資海外地區的股票少之又少, 而有一定規模以及增長潛力的更是屈指可數, hutchison 手上的持股如新創建(659)及嘉華國際(173) 集中拓展中港業務, 長江基建(1038) 以及遠東發展(35) 則集中在英國, 澳洲等成熟經濟體做生意。 中銀航空(2588)的業務地區相對均衡, 北美, 中港, 中東以及東南亞皆有涉足。

但我一直想加大投資在東南亞的投資比重, 原因有3點: 第一點是東南亞地區的經濟增長幾乎是新興市場之中最高的(可能中國的GDP增長更高一點? 但東南亞地區也排頭2, 3位), 政治局勢尚算穩定(相對大部分中東地區及非洲而言); 另一點就是外國資本的投入有助東南亞經濟增長提速 (無論是中國的一帶一路, 美國的印太戰略, 日本高鐵項目的技術輸出, 台灣的新南向政策等等, 很多國家及地區都對東南亞市場很有興趣, 也需要爭取東南亞國家的支持以維持勢力平衡/抗衡敵對勢力, 畢竟中美之間的角力已經去到明刀明槍的地步?)。最後一點就是東南亞國家的人口年紀較輕, 人口也多, 未來二三十年很有可能享受到這個人口紅利的優勢 (一如中國透過人口紅利成為製造業大國一樣? 當然這仍然有待觀察)。

第一太平的業務以及業務擴展策略相當切合我的投資原則, 它的業務組合如下:
1. 菲律賓長途電話公司 PLDT 25.6%股權
2. 印尼食品公司 Indofood 50.1% 股權
3. 菲律賓綜合基建公司 MPIC 42% 股權
以上為三大主要業務, 另外的業務分別有:
4. 菲律賓採礦公司菲立斯礦業 Philex Minings 31.2% 股權
5. 新加坡電廠 FPM Power 67.6% 股權
6. 澳洲食品公司 Goodman Fielder 50% 股權 (和郭鶴年家族的豐益國際合營)
7. 菲律賓蔗糖提煉業務 Roxas Holdings 多數股權

這些業務除了礦業以及蔗糖業務較受商品價格影響以外, 其他都是民生所需的事業, 營收穩定, 值得長線投資, 而當中我最看好的業務分別是 Metro Pacific (MPIC) 以及 Goodman Fielder, 它們的成長潛力相當可觀。

B. 第一太平一直受到PLDT業務衰退, 以及沉重債務的困擾, 導致股價大幅下跌, 但今年很大可能扭轉局勢。

PLDT的盈利自2011/2012年見頂回落, 由當年貢獻第一太平超過2.2億美元連年下降至今年的1.25億美元, 慘不忍睹, 而主要是短訊服務收費以及長途電話服務連年下跌, 雖然數據以及寬頻收入有所增長, 仍然不足以抵銷前兩者的下跌。但今年可以說是PLDT的轉勢之年, PLDT的 EBITDA 終於迎來自2011/12年度首次正增長, 由去年612億披索升至今年662億披索。相信未來PLDT的經常性溢利可以重拾增長, 並進行減債以及增加派息予第一太平總公司。

第一太平總公司的負債沉重, 在今年只有1.85億美元的股息收入下, 要應付高達15億美元淨負債, 以及每年逾7,000萬美元的利息開支實在相當吃力。近十年來第一太平仗著環球低息環境一直沒有減債, 但自2015美國聯儲局第一次加息起, 第一太平已經逐步進行減債以及企業重組。
其中較主要的活動有PLDT出售非核心發電資產予MPIC套現減債, 而 MPIC配股集資收購發電資產時, 第一太平亦同時將手上部分MPIC股票配售予當地另一家族 GT Capital。此舉一來有助第一太平總公司減債, 二來亦增強了MPIC在菲律賓的政治資本, 有助開拓當地業務。
Indofood方面也成功向大股東林逢生家族旗下的三林集團出售中國閩中食品所有持股, 套現所得將會用作應付自身業務的資本開支以及減債。

Hutchison 預期類似的企業重組將會陸續有來。這有助第一太平繼續削減債務, 完成重組之後第一太平將可以開展一如以往的股本回購計劃, 為股東釋放價值。

C. 企業重組預測
由於第一太平分別有逾3.7億及3.1億美元債於19年6月以及20年9月到期, 故此在2018年至19年上半年這段期間第一太平要作出有規模的資產重整。
Hutchison 估計第一太平可以把 Roxas Holdings 售予 Indoagri, 一間由 Indofood 控制的農業業務公司, 由於 Roxas Holdings 涉資不算太大, 而系內公司的事也是管理層自己說了算, 相對易辦。
第二間就是Philex, 由於礦業資產不算防守性業務, 倘若配售Philex 甚至出售Philex 予菲律賓當地對Philex 有興趣的家族財團便是最好結局, 一來做了順水人情, 二來可以減債。不過要為 Philex 找買家需時, 宜及早開始放出風聲有意求售。
第三間是暫時仍然蝕錢的新加坡電廠, 由於Pacific Powerlight是全外資電廠, 倘若以合理價錢將之交回新加坡政府或相關投資部門如GIC等應該是可行的, 但事前當然要得到新加坡方面許可以及合營夥伴馬來西亞國企財團Petronas同意。