[Encore] 增長潛力強勁的遠東發展(35)(2/2/2018)

早前寫過嘉華國際(173)我一直想再寫一間自己相當喜歡的上市公司, 它就是遠東發展(35)。雖然兩位blogger 市場先生及狼來了兄已經介紹過, 但hutchison仍然想自己寫一次, 希望各位blogger 不嫌棄繼續看下去 :)

引言:

遠東發展在主席邱達昌先生提出"華人足跡"理念的背景下, 開展海外地產項目發展的步伐。遠東(35)的吸引之處在於它是香港少數專注做海外地產的地產商。在中港樓市風高浪急, 越升越不可思議的情況下, 很多香港人及內地人都有海外置業的打算。遠東的大戰略是透過佈局較多海外華人聚居, 而房地產市道向好的海外城市, 希望吸引這群華人買他們的物業。究竟遠東的樓盤有多少是華人買家我不清楚, 但遠東的確在內地下了一番宣傳功夫。單是這個獨特的發展策略已經在本港上市公司之中少見的, 至少我對於"華人足跡"這個理念是相當擊節讚賞的。

正題: 遠東發展業務淺析

1. 房地產發展(住宅發展)

遠東發展的項目分佈在多個城市, 分別有香港, 內地一線城市廣州及上海, 馬來西亞的吉隆坡, 新加坡, 澳洲的墨爾本, 柏斯, 布里斯本及黃金海岸, 英國的倫敦以及曼徹斯特。有關每個項目的詳細資料我並不打算一一細述, 大家可以去參考遠東的投資者簡報及年報, 內有詳細介紹。但整體而言, 遠東分別在澳洲以及英國物業市場下了重注。

原本經營眾多海外房產項目會有一定的外滙風險(Forex risk), 遠東的借貸組合雖然有新加坡元, 澳元等, 但港元及美元仍然佔總借貸的一半。可喜的是近一年美元勢弱, 變相眾多外幤升值, 故此較多外地資產的遠東發展在賣樓後折算為港元有一定優勢。

由於香港土地價格屢創新高, 遠展這種小發展商只會選擇市區重建局的小型地盤以及一些被稱為"蚊型地"的小型官地投標, 對於大型項目而言它是無能為力的。可幸的是遠展也有一些大型發展商朋友可以求助的: 嘉華(173)有信置(83)這個老死, 遠展(35)也和新世界發展(17)有一定交情。在遠展的新加坡RedHill地鐵站附近的地產項目Astra, 正正就是遠展和新世界的合營項目(遠展佔70%), 近幾次賣地新世界也有伙拍遠展出擊, 可見遠展即使不能獨自投地, 也能透過合組財團的方式參與香港項目。另外的是遠展在元朗和長實(1113)共同持有一塊好像是約2,000,000平方呎的農地, 不過遠展只佔細份(25%), 但是一旦項目成功補地價, 這個項目也能遠展賣三五年了, 所以雖然遠展在港土儲不多, 我也不擔心它的發展。

至於外國項目的造價及開發價值較低, 一般而言由大約10億港元至30, 40億港元不等, 這樣規模的項目較適合遠展這種小地產商, 它也可以同時開展數個項目而不感吃力。只要不貪心, 量力而為, 它在外國能夠找到它的生存空間。

2. 經常性收入 (酒店, 投資物業以及停車場業務)

酒店物業在現今的會計準則之下需要計上折舊, 這其實忽略了酒店物業的升值潛力。遠展自己的年報選擇了用EBITDA的方式去呈報酒店業務的盈利, 對此我是大致同意的, 畢竟租房收入都算是經常性收入的一部分, 如果加上折舊就較難反映酒店業務帶來的現金流。總之各位在審視其酒店業務的盈利數字時把重點放在現金流入就可以, 雖則酒店仍然有一定的維修保養支出。

投資物業這部分我打算skip了, 因為遠展的投資物業不多。

反而停車場業務是我相當看好的部分, 雖然目前為止停車場業務的EBITDA只有1.37億港元(上年年報), 但這類項目有着基建項目的穩健性, 能夠帶來強勁現金流。好像長江基建(1038)早幾年也收購了加拿大停車場營運商 Park&Fly, 由此可見這個項目的前景亮麗。不得不提的是遠展去年也分別以1,200萬英鎊及2,100萬歐羅收購位於英國曼徹斯特和匈牙利布逹佩斯的停車場, 正所謂有併購就有増長, 我相信未來停車場業務在遠展的經常性收入更加吃重。

3. 布里斯本賭場:

2015年遠展(25%)和周大福企業(25%)和Echo Entertainment Group (50%) 成功取得賭場以及綜合渡假村發展權, 相信項目落成後會為遠展帶來龐大的經常性收益。

----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

財務狀況:

17財政年度(以EBITDA計算; 並以百萬港元為單位)

物業發展               1272

酒店業務                 801

停車場業務             137

物業投資及其他       86

Total:                      2296

即便計及稅項以及酒店折舊等因素, 遠展每年的自由現金流應該接近20億元, 而經常性收入迫近10億元, 是相當不錯的。

借貸方面, 其總借貸金額約為130億港元, 總借貸成本約為3.8億港元, 借貸成本約3厘, 以小型地產商而言是可以接受的。至於借貸比率方面, 因為涉及酒店物業重估的因素, 所以沒有大太參考價值。反而我會重視經常性現金流入能付支付利息支出以及股息支出。

現在遠展大約有23億股, 去年總股息金額為0.185元(可以股代息), 今年主席明言會增加派息, 假設所有股東要現金股息而今年總股息金額升至0.2元, 股息支出也只是4.6億港元。3.8+4.6 = 8.4億元, 加上遠展的經常性收入仍在持續増長(未來它仍然有新賭場, 新酒店及投資物業落成), 我相信在沒有重大經濟危機的情況下遠展能夠提供漸進股息。

Given that 它坐擁近250億股東權益(當然加入酒店重估因素), 經常性收入仍然成長當中。再加上它有820萬平方呎的住宅發展組合, 未推出預售的有470萬呎), 相信它的土儲尚算充足。股息率達4厘兼且仍然有上升趨勢, hutchison認為現在市值約100億的遠東發展(35)被市場低估不少, 若有機會我很希望買入小量遠展(35)股票, 靜待價值重估。