狗尾續㹦: 寬頻雙城記之後記 - 香港寬頻收購WTT滙港電訊 (17/9/2018)

剛才有blogger 問及香港寬頻(1310), 既然今日打風被困家中, 我也順便完成香港寬頻的一篇點評, 之前一直想寫但沒有時間寫。

要提及香港寬頻, 大家可以先看看友好blog (Art, science plus legwork)的大作, 我認為是相當高質的一篇:

寬頻雙城記－HKT(6823)與HKBN(1310)

https://taminv.blogspot.com/2016/07/hkt6823hkbn1310.html

基本上 hutchison 以下的股評是tam兄的看法的延伸。

tam兄寫這篇文章時主要集中在家用寬頻市場的雙頭壟斷(duopoly), 而今次 hutchison 打算狗尾續㹦, 重點寫HKBN在商業寬頻的發展。

 tam兄上次提及到 HKBN 在家用寬頻市場佔比已經和 HKT接近, 加上兩者加起來的市佔率>90%, 基本上所有香港人用寬頻只可以選擇 HKT/HKBN。而因為HKBN的收費比HKT低, 所以HKBN的APRU有大幅上升空間, 説得粗俗就是"攞正牌劏客, 仲要個客心甘情願俾你劏, 因為HKT的收費更貴"

hutchison 認為HKBN有能力在未來三至五年的企業方案市場變成和 HKT之間的雙頭壟斷, 故此看好HKBN:

圖一至圖三是 HKBN 2015年上市時的情況, 當然它的企業固網業務只有12%:

從圖三可見, 香港寬頻的主要對手有四個, 但它在2016年收購了新世界電訊, 今年印股票再收購WTT (即是九倉電訊), 企業固網的競爭對手減少了一半, 有利日後加價。

圖4及圖5是16年2月HKBN以大約7億元收購新世界電訊(NWT), 當然收購出價大約是 EV/EBITDA的10-11倍左右, 買得相當好, 一來可以食NWT的5,000個客戶, 二來可以用NWT的固網, 不用自己鋪網, 減少固網開支:

今年8月HKBN又搞大收購, 仲大印股票, 當然印股票不一定像光大(257)的破壞價值, 印得有意義既話hutchison相當支持:

圖7是收購WTT的代價, 大約以一半股票, 一半現金(負債)的方式收購, HKBN會印55億股票, 以及承擔約50億的浄負債。

圖8是WTT的財務資料, EV/EBITDA = 105/ (4.1x2) = 12.8倍, 不算平, 但對於減少競爭和成本有很大好處, 稍後再講。

圖9是印股票之後的Effect, HKBN大約印多了32%股票, 大約是一個"二供一", 幸好的是HKBN本身的估值 EV/EBITDA 大約是13倍, 固此不會有大幅的 diluting effect, HKBN的小股東可以放心。

圖10和圖11是HKBN 15年 IPO的財務數據, 14年企業收益4.23億, 而AFF (adjusted free cash-flow) 經調整自由現金流是3.1億; (*AFF是可以用作派息的金額, HKBN的派息政策是每年派息和AFF大致相等)

經過數年增長, 18財年上半年業績(圖12)的企業收益增長至6.79億, AFF增長至2.36億; 由於是half-year result, 假設下半年沒有增長, 18財年業績的企業收益會是13.58億, AFF則為4.72億。如此増長, 住宅收益固然功不可沒, 但企業收益的增長動力在未來會顯得更重要。

[Special] 同場加映: Unsexy but very important: 一個和財務成本有關的增長點:

由於電訊業是重債行業, 故此利息支出是一個影響業績的重大因素:

"於2018年2月28日,本集團的現金及現金等價物總額為3.58億港元(2017年8月31 日:3.85億港元)而總債務(未償還借貸之本金額)為39.00億港元(2017年8月31 日:39.00億 港 元), 因 此 錄 得 淨 債 務 水 平 為35.42億 港 元(2017年8月31日:35.15 億港元)。" 

"本集團亦與一家國際金融機構訂立由2018年8月31日至2020年5月29日為期1.8年而 本金額為26.35億港元的利率掉期安排。受益於對沖安排,本集團將香港銀行同業拆息的利率風險維持在每年2.26%的水平。" (18年半年公告)

負債39億的HKBN 原本向銀行做了 Hibor + 1.35% 的39貸款(不太記得, 有興趣自己揾公告睇), 但它同時玩了利率掉期去控制利息上升的風險, 現在的財務成本仍然在低於3%的水平。

而WTT收購之中HKBN要承擔 USD 670million 的美元票據負債, 息率為5.50%。試想想合併之後的HKBN 財務實力更強, 倘若把約值50億港元的美元票據負債再 re-finance, 假設5.50% --> 3.50% 才算, 每年節省的利息開支已經有1億港元, 不計HKBN的自然增長, 收購的協同效益(synergy), HKBN的AFF 已經可以増加1億港元, hutchison相信即使計及印股票的因素, HKBN今次的收購的潛在増長至少能夠推高每股分派10-20%, 故此我也十分看好HKBN前景, 如果HKBN股價下跌至11.6以下(即是批股價), 我會考慮買入HKBN投資。